طاهر پرکاوش

تا حدودی بر سر این موضوع که سهام ارزشی بازده بالاتری از سهام رشدی به دست می آورد، توافق نظر وجود دارد اما تفسیر علت این امر موضوعی بحث بر انگیز است و توضیح روشنی برای این ویژگی سهام وجود ندارد. براساس تئوری قیمت گذاری دارایی مبتنی بر سرمایه گذاری، عدم انعطاف پذیری مالی دلیل هم حرکتی بازده مورد انتظار شرکت های ارزشی با رکود اقتصادی نسبت به بازده مورد انتظار شرکت های رشدی است. پژوهش حاضر به دنبال تعیین اثرپذیری ناهنجاری ارزشی از عدم انعطاف پذیری مالی با توجه به چرخه تجاری است. جهت دستیابی به اهداف پژوهش با استفاده از روش نمونه گیری حذفی سیستماتیک، از داده های ماهانه 450 سال – شرکت طی دوره زمانی 1387 الی 1396 استفاده گردید. برای آزمون فرضیه های پژوهش از روش رگرسیون با استفاده از داده های سری زمانی و ترکیبی استفاده شده است. نتایج پژوهش نشان می-دهد که عدم انعطاف پذیری مالی، منجر به صرف ریسک مثبت در سطح سهام و پرتفوی سرمایه-گذاری می شود و شرکت های ارزشی، بازده آتی بالاتری نسبت به شرکت های رشدی به دلیل جبران ریسک عدم انعطاف پذیری مالی به دست می آورند، و نهایتا تاثیر عدم انعطاف پذیری مالی بر صرف ریسک سهام در طول چرخه تجاری ثابت نیست و در دوره رکود اقتصادی، شرکت های ارزشی بیشتر از شرکت های رشدی در معرض ریسک عدم انعطاف پذیری مالی قرار می گیرند.

در این پژوهش، برای نخستین بار، ناهنجاری اقلام تعهدی از دیدگاه تئوری قیمت گذاری دارایی مبتنی بر سرمایه گذاری بررسی شده است. براساس تئوری قیمت گذاری دارایی مبتنی بر سرمایه گذاری، عدم انعطاف پذیری مالی علت ناهنجاری اقلام تعهدی است. مطابق با ادبیات پژوهش، سه منبع مرتبط با عدم انعطاف پذیری مالی، شناسایی و یک شاخص ترکیبی عدم انعطاف پذیری مالی براساس متغیرهای برگشت ناپذیری سرمایه گذاری، اهرم و محدودیت مالی ایجاد شد. برای دستیابی به اهداف پژوهش، از داده های 5400 ماه – شرکت طی دوره زمانی 1387 الی 1396 استفاده شد. برای آزمون فرضیه های پژوهش از مدل های سه عاملی فاما و فرنچ و مدل چهار عاملی پولسن، فاف و گری استفاده شد و مدل های فوق یک بار با استفاده از داده های ترکیبی و بار دیگر به روش سری زمانی برازش شدند. نتایج پژوهش نشان می دهند عدم انعطاف پذیری مالی به صرف ریسک مثبت در سطح سهام و پرتفوی های سرمایه گذاری منجر می شود و شرکت های با اقلام تعهدی پایین، بازده آتی بالاتری نسبت به شرکت های با اقلام تعهدی بالا به دلیل جبران ریسک عدم انعطاف پذیری مالی به دست می آورند. درنهایت، رابطه مثبت (منفی) عامل عدم انعطاف پذیری مالی با پرتفوی های انعطاف ناپذیر (پرتفوی های انعطاف پذیر) نشان می دهد عدم انعطاف پذیری مالی، شرکت ها را به طور مستقل در معرض شوک های مشترک قرار می دهد.

هدف: هدف از اجرای این پژوهش، تعیین اثرپذیری ناهنجاری ارزشی از انعطاف ناپذیری مالی است. مطابق با ادبیات پژوهش، سه منبع مرتبط با انعطاف ناپذیری مالی شناسایی شد و یک شاخص ترکیبی انعطاف ناپذیری مالی بر اساس متغیرهای برگشت ناپذیری سرمایه گذاری، اهرم کل و محدودیت مالی شکل گرفت. روش: برای دستیابی به اهداف پژوهش، از داده های ماهانه 450 سال شرکت طی دوره زمانی 1387 تا 1396 استفاده شده است. برای آزمون فرضیه های پژوهش، از مدل سه عاملی فاما و فرنچ (1993) استفاده شده و با پیروی از مطالعات پولسن، فاف و گری (2013)، انعطاف ناپذیری مالی به عنوان عامل چهارم به آن اضافه شده است. برای بررسی نقش انعطاف ناپذیری مالی بر ناهنجاری ارزشی، مدل های یاد شده یک بار با استفاده از داده های ترکیبی و بار دیگر به روش سری زمانی برازش شدند. یافته ها: انعطاف ناپذیری مالی بر صرف ریسک سهام و پرتفوی تأثیر معناداری می گذارد. نتیجه گیری: انعطاف ناپذیری مالی، به صرف ریسک مثبت در سطح سهام و پرتفوی های سرمایه گذاری منجر می شود و شرکت های ارزشی، به دلیل جبران ریسک انعطاف ناپذیری مالی، در قیاس با شرکت های رشدی، بازده آتی بیشتری به دست می آورند و در نهایت، رابطه مثبت عامل انعطاف ناپذیری مالی با پرتفوی های انعطاف ناپذیر و رابطه منفی با پرتفوی های انعطاف پذیر نشان می دهد که انعطاف ناپذیری مالی، شرکت ها را به طور مستقل در معرض شوک های مشترک قرار می دهد.