اوراق سلف

مطالعه های مالی جدید نشان می دهد که می توان با استفاده از عقدهای مشروع، ابزارهای مالی با کاربردهای گوناگون طراحی کرد. یکی از این ابزارهای مالی، اوراق سلف است که براساس عقد سلف طراحی می شود. این ابزار قابلیت دارد به صورت ابزار مناسبی برای تامین کسری بودجه دولت، تامین مالی بنگاه های اقتصای، ابزار مناسبی برای پوشش ریسک و به صورت ابزار سیاست پولی به وسیله بانک مرکزی به کار گرفته شود. در مقاله حاضر کوشیده شده به روش توصیفی تحلیلی و با استفاده از تجربه دیگر کشورهای اسلامی مدلی عملیاتی از اوراق سلف متناسب با فقه امامیه و قوانین و مقررات بازار سرمایه ایران ارائه شود. تحقیق حاضر نشان می دهد که معامله های بازار اولیه اوراق سلف هیچ مشکلی ندارد اما معامله های بازار ثانویه آن گرچه براساس موازین شریعت و قواعد عمومی معاملات قابل تصحیح است اما براساس دیدگاه مشهور فقیهان محل اشکال است، برای برون رفت از این اشکال راهکارهایی پیشنهاد می شود.

ابزارهای مالی اسلامی در سال های اخیر در بازار سرمایه ایران رشد و توسعه شایان توجهی پیدا کرده اند. یکی از ابزارهایی که در این حوزه بسیار توسعه پیدا کرده اوراق سلف است. این اوراق با استفاده از مدل های مختلف و متنوعی از لحاظ سررسید و نحوه تسویه در سررسید اوراق منتشر شده است. یکی از مسائل اساسی پیش روی انتشار گسترده و توسعه بازار اوراق سلف، عرضه به قیمت بازار و ارزشیابی صحیح این اوراق است. در این مقاله با استفاده از منطق قیمت گذاری درخت دوجمله ای که یک مدل قابل قبول در علم مالی است، انواع اوراق سلف ارزشیابی می شود. در این مقاله ابتدا به معرفی مدل کلی اوراق سلف به دو صورت عمومی و همراه با اختیار خرید و فروش تبعی پرداخته و در ادامه پس از ارائه مدل های عملیاتی اوراق مذکور، و با استفاده از مبانی قیمت گذاری درخت دوجمله ای، به طراحی مدل قیمت گذاری این اوراق به صورت عمومی و همراه با اختیار خرید و فروش پرداخته می شود. در این مدل با استفاده از منطق درخت دوجمله ای قیمت دارایی پایه در سررسید پیش بینی و سپس در حالت عمومی این قیمت ها را به زمان حال تنزیل می شود. در حالت همراه با اختیار خرید و فروش تبعی نیز حالت های مختلف را در نظر گرفته و با اعمال یا عدم اعمال اختیار ارزش اوراق را در سررسید مشخص نموده و با تنزیل آنها به زمان حال قیمت اوراق سلف محاسبه می شود.

سلف یا سلم از اقسام بیع و عکس نسیه است. براساس گفتار فقها مبیع در سلف، کلی وصف شده در ذمه فروشنده است که در برابر مال نقد و برای سررسید معینی فروخته می شود. برای این نوع از بیع اضافه بر احکام و قواعد حاکم بر بیع مقرراتی خاص مانند اخذ تمام ثمن در مجلس عقد پیش از جداشدن از یکدیگر، معیّن کردن زمان تحویل، امکان تحویل کالا در سررسید آن و ممنوع بودن فروش مبیع قبل از سررسید وضع شده است. این مقاله به روش تحلیلی توصیفی و با رویکرد بنیادی  کاربردی ضمن تقریری صحیح از اجماع موجود در این مسئله، با مراجعه به کتب فقهی طبقات مختلف به منظور رد ادعای ضعیف بودنِ اتفاق فقیهان در آن به بیان ادله مطرح شده در این فرع فقهی نزد فریقین پرداخته است. اندیشمندان اقتصاد اسلامی با توجه به صاحب اثربودنِ عقد سلف در تأمین مالی تولید و حرکت به سمت حذف ربا از روابط اقتصادی به منظور رفع مشکل عدم جواز بازفروش مبیع قبل از سررسید و بهره مندی از این عقد در بازار سرمایه، استفاده از عقودی مانند صلح مبیع، هبه معوض و سلف موازی را پیشنهاد می کنند. با توجه به تملیکی بودنِ عقد سلف و موانع اثباتی سلف موازی، صلح و هبه معوض به نظر می رسد امکان به کارگیری این نوع از قرارداد در بازار سرمایه با توجه به فروش های مجدد و مکرر مُسلَم فیه در بازار ثانویه و عدم تطابق ذهنیت معامله گران با شروط سه گانه ذکرشده به منظور تصحیح سلف موازی وجود نداشته و این گونه راه حل ها اتحادی عرفی با مصادیق منع دارد.  

اوراق سلف به عنوان یکی از صکوک (اوراق بهادار طراحی شده بر پایه عقود اسلامی)، در تأمین مالی شرکت ها بسیار کارگشا است. مهم ترین بحث فقهی این اوراق میان اقتصاددانان اسلامی، ممنوعیت فروش آن ها پیش از سررسید بوده است زیرا این اوراق، سند حاکی از مالکیت مقدار معینی کالا برای دارنده آن ها، بر عهده انتشار دهنده است که در این صورت فروش آن ها پیش از سررسید چیزی جز فروش مبیع سلف پیش از سررسید نمی باشد و مشهور فقها این فروش را جایز نمی دانند. چالشی که این حکم در عمل برای اوراق سلف به وجود می آورد این است که بازار ثانویه آن ها را با محدودیت شرعی مواجه می سازد. اقتصاددانان اسلامی با نقد دلایل مشهور، درصدد اثبات جواز این فروش بوده اند زیرا در صورت جواز، اوراق سلف با سهولت بیشتری فروخته می شوند و دیگر نیازی به ارائه مدل های عملیاتی مانند سلف موازی نمی باشد. با وجود مباحث فقهی ارزشمند پیرامون این موضوع، هنوز این اوراق از این جهت، مورد تحقیق مستقل و مفصلِ فقهی قرار نگرفته است و کمیته فقهی بورس در مصوبه خود، این موضوع را هنوز محل بحث و گفتگوی فقهی می داند لذا بررسی مفصل این چالش، هدف تحقیق پیش رو می باشد. نتایج این پژوهش حکایت از آن دارد که فروش مبیع سلف پیش از سررسید جایز نیست و حق با مشهور می باشد.

اوراق سلف به عنوان یکی از صکوک (اوراق بهادار طراحی شده بر پایه عقود اسلامی)، در تأمین مالی شرکت ها بسیار کارگشا است. مهم ترین بحث فقهی این اوراق میان اقتصاددانان اسلامی، ممنوعیت فروش آن ها پیش از سررسید بوده است زیرا این اوراق، سند حاکی از مالکیت مقدار معینی کالا برای دارنده آن ها، بر عهده انتشار دهنده است که در این صورت فروش آن ها پیش از سررسید چیزی جز فروش مبیع سلف پیش از سررسید نمی باشد و مشهور فقها این فروش را جایز نمی دانند. چالشی که این حکم در عمل برای اوراق سلف به وجود می آورد این است که بازار ثانویه آن ها را با محدودیت شرعی مواجه می سازد. اقتصاددانان اسلامی با نقد دلایل مشهور، درصدد اثبات جواز این فروش بوده اند زیرا در صورت جواز، اوراق سلف با سهولت بیشتری فروخته می شوند و دیگر نیازی به ارائه مدل های عملیاتی مانند سلف موازی نمی باشد.با وجود مباحث فقهی ارزشمند پیرامون این موضوع، هنوز این اوراق از این جهت، مورد تحقیق مستقل و مفصلِ فقهی قرار نگرفته است و کمیته فقهی بورس در مصوبه خود، این موضوع را هنوز محل بحث و گفتگوی فقهی می داند لذا بررسی مفصل این چالش، هدف تحقیق پیش رو می باشد. نتایج این پژوهش حکایت از آن دارد که فروش مبیع سلف پیش از سررسید جایز نیست و حق با مشهور می باشد.